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??近期，廣州市城發(fā)投資基金管理有限公司在銀行間市場成功發(fā)行“2026年度第一期定向資產(chǎn)支持票據(jù)（類REITs）”，該產(chǎn)品為全國首單聚焦消費(fèi)業(yè)態(tài)的銀行間類REITs產(chǎn)品。它采用“類REITs”結(jié)構(gòu)，而非公募REITs路徑，實(shí)現(xiàn)了消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施的資產(chǎn)證券化。其創(chuàng)新之處在于，為持有優(yōu)質(zhì)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)的原始權(quán)益人提供了一條更高效、靈活的融資渠道，同時(shí)也反映出市場對(duì)核心區(qū)位消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施現(xiàn)金流穩(wěn)定性的高度認(rèn)可。從房地產(chǎn)角度來看，這一模式為后續(xù)存量商辦項(xiàng)目的資產(chǎn)證券化提供了更多可選渠道。

??一、產(chǎn)品屬性：定位于銀行間市場的私募ABS

??本次發(fā)行的產(chǎn)品全稱為“定向資產(chǎn)支持票據(jù)（類REITs）”，本質(zhì)上屬于資產(chǎn)支持證券（ABS）的一個(gè)細(xì)分類型。與公眾熟知的公募REITs相比，該產(chǎn)品在發(fā)行市場、投資者范圍及監(jiān)管邏輯上均存在明顯差異。

??從上表可見，本次選擇銀行間類REITs路徑，反映出原始權(quán)益人——廣州市城發(fā)投資基金管理有限公司——對(duì)融資效率與靈活性的優(yōu)先考量。在底層資產(chǎn)尚未完全滿足公募REITs嚴(yán)格合規(guī)要求，或發(fā)行人希望快速盤活資產(chǎn)的情況下，類REITs成為更可行的現(xiàn)實(shí)選擇。

??二、底層資產(chǎn)評(píng)估：核心區(qū)位消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施的現(xiàn)金流穩(wěn)定性

??本次產(chǎn)品的底層資產(chǎn)為廣州天河新天地購物中心，位于廣州市核心商圈。作為典型的商業(yè)綜合體，其核心價(jià)值體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：

??一是區(qū)位優(yōu)勢。天河區(qū)是廣州乃至大灣區(qū)的核心商業(yè)區(qū)，具備高密度消費(fèi)人流與成熟的商業(yè)生態(tài)，優(yōu)越的地理位置為資產(chǎn)提供了較強(qiáng)的抗周期能力。

??二是運(yùn)營現(xiàn)金流。從公開報(bào)道來看，該資產(chǎn)“運(yùn)營現(xiàn)金流穩(wěn)定”，這也是其能夠成功證券化的基礎(chǔ)。穩(wěn)定的租金收入與物業(yè)經(jīng)營收益，為投資者提供了可預(yù)期的還款來源。

??三是戰(zhàn)略高度契合。此次資產(chǎn)類型深度貼合“粵港澳大灣區(qū)消費(fèi)升級(jí)與城市更新”的發(fā)展戰(zhàn)略，使其更容易獲得監(jiān)管與投資機(jī)構(gòu)的認(rèn)可。

??三、發(fā)行結(jié)果與市場反應(yīng)：認(rèn)可程度較高

??從發(fā)行結(jié)果來看，市場對(duì)優(yōu)質(zhì)消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施類REITs的配置需求較為旺盛。11.77億元的發(fā)行規(guī)模與1.67倍的認(rèn)購倍數(shù)，精準(zhǔn)反映了市場資金對(duì)該類資產(chǎn)長期回報(bào)的高度認(rèn)可。其中，1.67倍的認(rèn)購倍數(shù)意味著資金需求超過供給，直接體現(xiàn)出在當(dāng)前“資產(chǎn)荒”背景下，具備穩(wěn)定現(xiàn)金流的消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施已成為資本市場的“稀缺資產(chǎn)”。與此同時(shí)，投資者結(jié)構(gòu)涵蓋銀行理財(cái)、證券公司、信托等10余家多元化機(jī)構(gòu)，表明該產(chǎn)品在風(fēng)險(xiǎn)收益特征上能夠滿足不同金融機(jī)構(gòu)的配置需求，也折射出各類機(jī)構(gòu)正積極通過REITs工具配置實(shí)體資產(chǎn)，以優(yōu)化自身風(fēng)險(xiǎn)收益比。這種“供需兩旺”的格局，進(jìn)一步印證了國內(nèi)消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs已逐步邁入常態(tài)化發(fā)行與價(jià)值發(fā)現(xiàn)并行的成熟階段。

??四、主承銷商角色：建設(shè)銀行的“商行+投行”能力

??本次由建設(shè)銀行擔(dān)任牽頭主承銷商。對(duì)商業(yè)銀行而言，參與此類類REITs發(fā)行，是其從傳統(tǒng)“商行”（存貸業(yè)務(wù)）向“投行”（資本市場業(yè)務(wù)）轉(zhuǎn)型的典型應(yīng)用。這一實(shí)踐對(duì)全國商業(yè)銀行如何對(duì)接房地產(chǎn)存量盤活的大方向，尤其是商辦市場的存量盤活，具有較好的啟示。

??從房地產(chǎn)行業(yè)視角來看，建設(shè)銀行在不動(dòng)產(chǎn)金融領(lǐng)域的角色已突破傳統(tǒng)承銷邊界，正通過深度整合REITs工具，為持有型房地產(chǎn)資產(chǎn)提供超長期融資解決方案，有效破解商業(yè)地產(chǎn)存量盤活難題。其核心價(jià)值體現(xiàn)在三個(gè)方面：在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)層面，成功將購物中心的物權(quán)屬性和長期收益權(quán)打包為符合銀行間市場標(biāo)準(zhǔn)的ABN產(chǎn)品，為商業(yè)地產(chǎn)證券化提供了可復(fù)用的技術(shù)路徑；在資金對(duì)接層面，依托建行龐大的機(jī)構(gòu)客戶網(wǎng)絡(luò)，精準(zhǔn)引入銀行理財(cái)、券商資管及信托等多元資金，顯著提升了商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)的流動(dòng)性；在服務(wù)縱深層面，建設(shè)銀行正圍繞商業(yè)地產(chǎn)的“募、投、管、退”全生命周期構(gòu)建服務(wù)體系，未來將重點(diǎn)深耕消費(fèi)服務(wù)類商業(yè)地產(chǎn)，助力持有型房地產(chǎn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)從“重資產(chǎn)持有”向“輕資產(chǎn)運(yùn)營”的轉(zhuǎn)型。

??五、結(jié)論與啟示：加快房地產(chǎn)存量資產(chǎn)盤活

??本次產(chǎn)品的成功發(fā)行具有一定的示范意義，為持有優(yōu)質(zhì)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)的地方國企、城投平臺(tái)及房地產(chǎn)集團(tuán)，提供了除公募REITs之外的另一條資產(chǎn)盤活路徑。

??一是路徑差異化。并非所有優(yōu)質(zhì)商業(yè)資產(chǎn)都必須通過公募REITs實(shí)現(xiàn)退出。對(duì)于希望快速融資、或資產(chǎn)暫不滿足公募REITs嚴(yán)格合規(guī)要求的持有者而言，銀行間類REITs是一項(xiàng)成熟且高效的替代方案。

??二是資產(chǎn)底層邏輯不變。無論是公募REITs還是類REITs，投資者的核心關(guān)注點(diǎn)始終一致，即底層資產(chǎn)的區(qū)位價(jià)值、現(xiàn)金流穩(wěn)定性及運(yùn)營能力。天河新天地購物中心的成功發(fā)行，印證了核心城市優(yōu)質(zhì)消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施的資產(chǎn)價(jià)值，也從側(cè)面說明，持續(xù)促進(jìn)商業(yè)市場的活躍，是此類證券化產(chǎn)品健康發(fā)展的重要基礎(chǔ)。

??三是豐富投資產(chǎn)品。隨著監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施盤活的支持力度加大，以及市場對(duì)“類REITs”產(chǎn)品認(rèn)知度的提升，預(yù)計(jì)未來將有更多以購物中心、社區(qū)商業(yè)為底層資產(chǎn)的產(chǎn)品在銀行間市場推出，從而使投資者能夠獲得更多關(guān)注此類產(chǎn)品的機(jī)會(huì)。

??風(fēng)險(xiǎn)提示方面，需要關(guān)注該類產(chǎn)品作為私募性質(zhì)證券，其二級(jí)市場流動(dòng)性可能低于公募REITs；同時(shí)，底層資產(chǎn)（購物中心）的運(yùn)營表現(xiàn)高度依賴宏觀經(jīng)濟(jì)與消費(fèi)景氣度，尤其是消費(fèi)市場的活躍程度。

??上海易居房地產(chǎn)研究院副院長 嚴(yán)躍進(jìn)