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??2026年4月，太保資產-新黃浦筑夢城保租房持有型不動產資產支持專項計劃在上海證券交易所掛牌，成為我國機構間REITs市場上首單以保障性租賃住房為底層資產的民營上市公司項目。需要說明的是，嚴格而言，此類項目屬于不動產資產支持專項計劃，即通常所說的ABS項目。但從實際操作看，部分領域也將其歸入機構間REITs的范疇。也就是說，該產品在交易結構、投資者構成及增信機制等方面，與公募保租房REITs存在相似性以及實質性差異。

??我們認為，推進此類不動產資產支持專項計劃（或稱機構間REITs、私募REITs）的核心意義在于，為尚未達到公募上市條件的優(yōu)質保租房資產提供了定價基準和退出路徑，同時也驗證了民營資本借助結構化工具盤活民生類資產的可行性。當前，保租房公募REITs一級市場認購中簽率已降至0.3%左右的區(qū)間，大量機構資金難以獲取籌碼，機構間REITs市場因此成為長期資金在Pre-REITs階段進行布局的重要通道。

??一、事件概況：首單民營與上市公司屬性的雙重突破

??2026年4月9日，太保資產-新黃浦筑夢城保租房持有型不動產資產支持專項計劃在上交所正式掛牌。該產品發(fā)行規(guī)模為11.942億元，底層資產位于上海市閔行區(qū)梅隴鎮(zhèn)，緊鄰地鐵15號線景西路站，屬于上海市較為稀缺的成規(guī)模保障性租賃住房社區(qū)。

??從屬性維度看，該產品的突破性主要體現(xiàn)在兩個方面。第一，這是全市場首單由民營企業(yè)作為發(fā)行人的保租房機構間REITs，打破了此前保租房領域國企主導的融資格局。第二，發(fā)行人新黃浦為滬市上市公司，此舉打通了“上市公司存量資產—機構間REITs—未來公募REITs”的多層次資本循環(huán)鏈條。從認購情況來看，產品獲得17家機構超募認購，涵蓋保險、理財、券商及信托等各類機構，顯示出市場對該資產質量及交易結構的認可。

??二、資產畫像：軌道交通加持下的高溢價資產

??底層資產的優(yōu)質資質是本產品獲得超額認購的核心原因。項目所在的閔行區(qū)梅隴鎮(zhèn)是上海人口導入和產業(yè)升級的重點區(qū)域，加之緊鄰地鐵15號線景西路站，良好的交通便利性為后續(xù)出租率及租金坪效提供了有力支撐。該區(qū)域周邊商品住宅租金水平處于中高位區(qū)間，保租房項目以低于市場租金15%的定價入市，既保障了民生屬性，也維持了較高的續(xù)約率和出租率。

??三、差異化解析：機構間保租房REITs與公募保租房REITs的核心區(qū)別

??該產品被市場稱為“首單純保租房REITs”，這一表述較為直觀，也與傳統(tǒng)國企主導的保租房項目形成了清晰對比。但需要看到，其法律載體與公募REITs存在本質區(qū)別。公募REITs依據《證券投資基金法》，通過基金持有資產支持證券實現(xiàn)穿透持有；而本產品屬于“持有型不動產ABS”，即一種具有私募屬性的資產支持專項計劃。兩者在投資者準入、增信方式、二級市場流動性及定價邏輯上均存在顯著分層，具體對比如下表。

??此類差異決定了兩類產品在投資策略上的不同定位。公募保租房REITs適合需要每日凈值核算、流動性要求較高的公眾及機構資金；機構間產品則更適配擁有負債端久期匹配需求的長期資金，例如保險資金可持有至到期以獲取穩(wěn)定的期間收益。對原始權益人而言，公募REITs的核心目標是形成永久資本平臺，而機構間REITs更接近于標準化的Pre-REITs融資工具，其發(fā)行周期相對更短，對資產成熟度的要求也適度降低。

??四、行業(yè)可比數(shù)據：保租房資產運營表現(xiàn)的參考區(qū)間

??盡管本產品尚未披露完整的運營月報，但從存量保租房公募REITs的公開數(shù)據來看，行業(yè)內部已出現(xiàn)基于區(qū)位的分化。核心城市中交通便利的保租房項目，普遍保持了極高的出租率與收繳率，這為本產品后續(xù)運營提供了可參照的基準區(qū)間。

??梅隴鎮(zhèn)項目所處的正是上海典型的職住平衡區(qū)域，周邊產業(yè)發(fā)達，租賃表現(xiàn)一直較為穩(wěn)健。若能維持行業(yè)優(yōu)秀項目的平均水平，將有助于提升估值水平。當然，客觀來看，也需要適當關注當前二手房市場帶來的租賃需求分流等影響，以及潛在空置率等問題可能對凈營運收入形成的一定擠壓。

??五、風險提示和防范：關注流動性等風險

??在肯定該產品創(chuàng)新意義的同時，仍需關注以下三類風險。

??第一，流動性溢價風險。機構間REITs的投資者范圍較公募產品更為狹窄，主要以合格機構投資者為主，個人投資者無法直接參與，導致二級市場活躍度有限。退出機制更多依賴持有至到期或通過線下協(xié)商進行定向轉讓，難以像公募REITs那樣在交易所公開市場靈活買賣，因此對資金的鎖定期要求較高。就單個項目而言，若投資者能接受較長的持有周期，影響尚在可控范圍；但若后續(xù)跟進多個類似產品，資金輪轉效率和組合流動性管理將面臨更大考驗。

??第二，政策變動的非對稱性。保障性租賃住房的租金定價及年度調整幅度，均受地方住房保障部門指導或審批，市場化定價空間有限。若未來運營成本（如維修維護、人工薪酬、能耗支出等）持續(xù)上升，而租金調整因政策節(jié)奏滯后，可能逐步攤薄項目的凈現(xiàn)金流。此外，值得關注的是，隨著更多項目進入保租房領域，尤其是核心區(qū)域的二手房改造項目轉為保租房供給，將對新建保租房小區(qū)形成競爭壓力。在供給結構多元化的背景下，如何保持新建項目的出租率與租金穩(wěn)定性，成為后續(xù)運營中需要重新思考的問題。

??第三，增信有效性風險。該產品附帶發(fā)行人新黃浦的差額補足承諾。通俗而言，如果每年實際收到的租金不足以達到預定分紅目標，新黃浦需要將差額部分補足，確保投資者獲得承諾的收益水平。這一安排看似提供了較強的安全墊，但其實際效力高度依賴新黃浦自身的信用資質。若未來發(fā)行人自身財務狀況惡化或主體信用評級下調，其履行差額補足承諾的能力將受到直接影響，從而削弱產品的整體增信效力。這一點與無主體兜底、完全依賴底層資產現(xiàn)金流的公募REITs存在本質差異。

??六、對行業(yè)發(fā)展的啟示：促進保租房投融資更順暢

??該產品的問世是2026年保租房金融端創(chuàng)新和存量資產盤活的關鍵節(jié)點。它證明了在公募REITs體系之外，民營資本依然可以通過機構間市場等私募渠道，有效盤活存量民生類資產，拓寬了保租房領域的融資路徑。對行業(yè)而言，這標志著保租房領域初步形成了“開發(fā)—培育—機構間REITs退出—公募REITs承接”的全鏈條閉環(huán)，為后續(xù)更多社會資本參與保障性住房建設提供了可復制的范式。尤其是當前各地正積極優(yōu)化保障房的供給模式與支持政策，市場參與者應持續(xù)關注此類領域的產品更新與創(chuàng)新動向，同時加強對機構間REITs等金融工具的研究，不斷拓展盤活存量資產的渠道和機制，推動保租房領域投融資模式更加順暢、可持續(xù)地運行。

上海易居房地產研究院副院長 嚴躍進