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??賬面的復(fù)蘇，往往掩蓋真實(shí)的困境。

??近日，上海陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)開發(fā)股份有限公司（600663.SH,陸家嘴）發(fā)布中報(bào)，交出了一份營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)雙增長(zhǎng)的業(yè)績(jī)單。報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入80.98億元，同比增長(zhǎng)22.75%；歸屬母公司凈利潤(rùn)11.08億元，同比增幅達(dá)35.91%。

??光鮮的數(shù)字背后，增長(zhǎng)成色卻要打上一定折扣。這份增長(zhǎng)的成績(jī)單，主要來自一筆大宗商辦資產(chǎn)的變現(xiàn)。上半年，公司通過出售星展銀行大廈實(shí)現(xiàn)銷售結(jié)轉(zhuǎn)，實(shí)現(xiàn)單筆辦公物業(yè)銷售收入37.63億元。若剔除該筆交易，整體毛利率依然處于下行態(tài)勢(shì)。再加上，蘇州綠岸“毒地”土壤污染侵權(quán)訴訟未了，疊加信托板塊風(fēng)控問題頻發(fā)，公司未來經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)仍有諸多不確定性。

??面對(duì)當(dāng)前經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)公司如何應(yīng)對(duì)？8月27日，記者致電陸家嘴董事會(huì)秘書辦公室，希望就公司上半年業(yè)績(jī)表現(xiàn)及合規(guī)問題進(jìn)行溝通采訪，工作人員以“沒有采訪需求”回應(yīng)后，隨即掛斷電話。

??陸家嘴成立于1992年，實(shí)際控制人為上海市浦東新區(qū)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)，長(zhǎng)期承擔(dān)“陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)”重點(diǎn)功能區(qū)域土地成片開發(fā)和城市功能開發(fā)的職能。2017年底，公司完成上海陸家嘴金融發(fā)展有限公司100%股權(quán)收購(gòu)，持有3家持牌金融機(jī)構(gòu)，目前業(yè)務(wù)已全面涵蓋商業(yè)地產(chǎn)、商業(yè)零售和金融服務(wù)。

??行業(yè)步入調(diào)整周期，這家擁有豐厚資源的“優(yōu)等生”經(jīng)營(yíng)壓力凸顯——過去積累的房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)，利潤(rùn)率一定幅度下滑，金融板塊在風(fēng)控層面更是頻頻“觸礁”。此外，龐大資源下建立的關(guān)聯(lián)交易網(wǎng)絡(luò)，則構(gòu)成了另一層潛在隱患。

??毛利率整體下滑，租賃業(yè)務(wù)承壓

??行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期后，陸家嘴的盈利能力已經(jīng)大不如前。

??2020至2021年間，陸家嘴整體毛利率在保持70%左右水平，之后便一路下滑，到2025年已經(jīng)下跌至36%。盡管2026年上半年因出售星展銀行大廈短暫回升至58%，但相較歷史高位仍有明顯差距；凈利率的下滑更為明顯，從2021年的36%驟降至2025年的8.7%。今年上半年雖有所修復(fù)，回升至13.8%，但整體水平也遠(yuǎn)低于之前高點(diǎn)。

??公司認(rèn)為，當(dāng)前業(yè)績(jī)壓力受到了兩方面的影響：一是上海外環(huán)外住宅市場(chǎng)續(xù)銷放緩，去化周期有所拉長(zhǎng)；二是辦公物業(yè)全面進(jìn)入存量博弈階段，面對(duì)新增供給集中入市與產(chǎn)業(yè)需求分化，“以價(jià)換量”以穩(wěn)固出租率成為行業(yè)普遍選擇。

??直白而言，即上海郊區(qū)住宅不好賣了，但寫字樓租金又在下跌，而房產(chǎn)銷售和物業(yè)租賃正是陸家嘴賴以生存的基本盤；再加上公司金融板塊占比有限，難以有效對(duì)沖主業(yè)下滑的風(fēng)險(xiǎn)。曾經(jīng)起點(diǎn)極高、手握核心資源的陸家嘴，正面臨著行業(yè)天花板的壓制，與周期下行的陣痛。

??從具體業(yè)務(wù)板塊來看，2026年上半年，公司利潤(rùn)來源主要由房地產(chǎn)租賃、房地產(chǎn)銷售、金融業(yè)務(wù)、物業(yè)服務(wù)、酒店及投資收益組成。其中，房地產(chǎn)銷售（含投資性房地產(chǎn)轉(zhuǎn)讓）毛利率從2021年的81.53%波動(dòng)下滑至2025年的30.09%。今年上半年，由于星展銀行大廈整棟銷售結(jié)轉(zhuǎn)——該辦公物業(yè)簽約面積6.81萬平方米、合同金額37.63億元，推動(dòng)該板塊毛利率回升至約79%。剔除該筆交易后，常規(guī)住宅及辦公項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)的毛利率將回歸30%左右，與2021年高點(diǎn)存在明顯差距。

??長(zhǎng)期持有物業(yè)的出租業(yè)務(wù)毛利率下滑趨勢(shì)更為顯著，由2021年的75.77%、2023年的73.72%，降至2025年的57.80%，2026年上半年進(jìn)一步降至約42%。橫向?qū)Ρ葋砜?，公司運(yùn)營(yíng)的甲級(jí)寫字樓出租率整體低于市場(chǎng)平均水平，其中上海甲級(jí)寫字樓平均出租率74%，較市場(chǎng)平均76.5%低2.5個(gè)百分點(diǎn)；天津甲級(jí)寫字樓平均出租率60%，較市場(chǎng)平均65%低5個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)應(yīng)空置率約40%。

??盡管物業(yè)管理與酒店板塊的毛利率均實(shí)現(xiàn)小幅回升，但受限于該業(yè)務(wù)毛利率基數(shù)較低且整體收入規(guī)模較小，其對(duì)整體利潤(rùn)彈性的實(shí)際貢獻(xiàn)依然較為有限。2026年上半年，物業(yè)服務(wù)毛利率僅9%，收入11.85億元；酒店業(yè)務(wù)毛利率26%，收入3.19億元。

??百億訴訟懸頂，信托板塊風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)

??與陸家嘴打造的金融城核心地標(biāo)同樣讓業(yè)內(nèi)熟知的，還有那場(chǎng)曠日持久的“蘇州毒地事件”。10年前，陸家嘴雄心勃勃地落實(shí)“走出去”戰(zhàn)略，反而淪為沉重的資產(chǎn)減值壓力，嚴(yán)重拖累了公司當(dāng)下的盈利表現(xiàn)。

??2016年10月17日，經(jīng)過200多輪的報(bào)價(jià)競(jìng)爭(zhēng)，陸家嘴下屬全資子公司-上海佳灣資產(chǎn)管理有限公司與華寶信托－安心投資20號(hào)集合資金信托計(jì)劃組成的聯(lián)合體，以85.25億元的總金額競(jìng)得蘇州綠岸房地產(chǎn)開發(fā)有限公司95%股份，獲得蘇州綠岸名下17宗、建筑面積超100萬平方米的土地使用權(quán)。

??2021年，項(xiàng)目部分地塊在開發(fā)過程中被發(fā)現(xiàn)存在嚴(yán)重污染風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)后續(xù)環(huán)境調(diào)查確定，蘇州綠岸名下14塊土地存在污染，污染面積和污染程度遠(yuǎn)超地塊掛牌出讓時(shí)所披露的污染情況。已建成的學(xué)校被迫停用，住宅全面禁售。2023年，陸家嘴向蘇鋼集團(tuán)等5方提起100.44億元索賠。目前，訴訟仍在推進(jìn)中，被告蘇鋼集團(tuán)已申請(qǐng)破產(chǎn)重整，索賠落地存在不確定性。

??該項(xiàng)目對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐韶?fù)面影響。2025年度，陸家嘴對(duì)綠岸項(xiàng)目計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備9.78億元，使存貨跌價(jià)準(zhǔn)備累計(jì)余額從1.86億元增至11.63億元。

??與此同時(shí)，旗下金融板塊陸家嘴信托因房地產(chǎn)業(yè)務(wù)風(fēng)控失效與合規(guī)管理缺位，構(gòu)成了另一重業(yè)績(jī)拖累。2025年，陸家嘴信托涉訴案件共6起，涉案金額約32.43億元，被訴方均為房地產(chǎn)企業(yè)。其中，一筆向世茂旗下南京世榮置業(yè)提供18.31億元融資，雖經(jīng)一審、二審勝訴獲判本息合計(jì)超19億元，但被執(zhí)行人無可供執(zhí)行財(cái)產(chǎn)，核心抵押物兩次司法拍賣均遭流拍。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這筆18億余元的債權(quán)短期內(nèi)可能難以實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金回收。與此同時(shí)，陸家嘴信托自營(yíng)資產(chǎn)不良率從2023年的7.65%攀升至2024年的11.43%。

??資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的集中暴露，與公司內(nèi)部管理的內(nèi)控缺陷互為表里，陸家嘴信托多次違規(guī)被監(jiān)管處罰。2024年初，陸家嘴信托因信息披露不全面、風(fēng)險(xiǎn)揭示不充分被青島監(jiān)管局罰款30萬元；同年4月，因報(bào)送報(bào)表不真實(shí)、關(guān)聯(lián)交易數(shù)據(jù)不真實(shí)、以投資名義向不滿足“四三二”要求的房地產(chǎn)項(xiàng)目融資、未按約定用途使用信托貸款、信托資金挪用于繳納土地出讓金、信托產(chǎn)品信息披露不審慎、違規(guī)接受保險(xiǎn)資金投資事務(wù)管理類信托計(jì)劃，國(guó)家金融監(jiān)督管理總局對(duì)其開出420萬元罰單，時(shí)任總經(jīng)理崔斌因?qū)Σ糠诌`法行為負(fù)責(zé)被予以警告并罰款15萬元。2025年6月，再次因關(guān)聯(lián)交易管理不到位、信托項(xiàng)目管理嚴(yán)重不審慎、固有資產(chǎn)五級(jí)分類不準(zhǔn)確等五項(xiàng)違規(guī)被青島監(jiān)管局罰款420萬元。短短兩年內(nèi)，陸家嘴信托累計(jì)被罰高達(dá)870萬元。

??陸家嘴信托盈利能力的連續(xù)下滑和頻發(fā)的違規(guī)處罰，引發(fā)投資者的關(guān)注與質(zhì)疑。對(duì)此，陸家嘴回應(yīng)稱，陸家嘴信托持續(xù)完善公司治理，全面加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理，以信托“三分類”為指引，明確轉(zhuǎn)型發(fā)展方向，提升主動(dòng)管理類標(biāo)品信托的管理能力，加快回歸信托本源。

??關(guān)聯(lián)交易暗藏隱患，曾遭監(jiān)管問詢

??盈利能力承壓之下，關(guān)聯(lián)交易暗流涌動(dòng)。

??截至2025年底，陸家嘴合并報(bào)表范圍內(nèi)子公司共55家，與控股公司陸家嘴集團(tuán)之間形成了密集的關(guān)聯(lián)交易網(wǎng)絡(luò)。山海君發(fā)現(xiàn)，僅在2026年上半年，陸家嘴與關(guān)聯(lián)方之間就曾發(fā)生多筆重大交易，資金規(guī)模超20億元，

??2026年2月，陸家嘴宣布與控股股東陸家嘴集團(tuán)、前灘投資按持股比例，共同對(duì)上海耀筠置業(yè)有限公司進(jìn)行現(xiàn)金減資30億元，其中上市公司減資12億元；同年5月，公司出資8.19億元，認(rèn)購(gòu)關(guān)聯(lián)方發(fā)行的晶耀REIT戰(zhàn)略配售份額3億份；同月，陸家嘴宣布以自有資金10億元對(duì)全資子公司陸金發(fā)增資，專項(xiàng)用于對(duì)合營(yíng)企業(yè)陸家嘴國(guó)泰人壽的同比例增資，以提升后者的償付能力。

??財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以看出，陸家嘴與關(guān)聯(lián)方之間緊密的資金往來。截至2025年末，公司全部關(guān)聯(lián)方資金往來余額約224.35億元；此外，公司接受控股股東陸家嘴集團(tuán)及其子公司的貸款余額為9.89億元。

??最新財(cái)報(bào)中，陸家嘴將這種內(nèi)部協(xié)同視為利好。當(dāng)中提到，“在控股股東陸家嘴集團(tuán)的支持下，2023—2024年，公司完成了發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)并募集配套資金，將4個(gè)位于陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)及前灘國(guó)際商務(wù)區(qū)的優(yōu)質(zhì)股權(quán)資產(chǎn)注入公司，為做強(qiáng)做大主業(yè)、提升資產(chǎn)質(zhì)量、優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、充實(shí)資金儲(chǔ)備、優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展奠定基礎(chǔ)”。

??然而，陸家嘴及關(guān)聯(lián)公司密集的交易，引發(fā)監(jiān)管層的警覺。2022年，上交所曾就公司重大資產(chǎn)重組下發(fā)問詢函，對(duì)陸家嘴擬收購(gòu)控股股東陸家嘴集團(tuán)及前灘投資旗下子公司股權(quán)的事項(xiàng)進(jìn)行了追問，核心聚焦標(biāo)的資產(chǎn)質(zhì)量、交易必要性及關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險(xiǎn)。

??針對(duì)這一現(xiàn)象，北京市君澤君（深圳）律師事務(wù)所律師、財(cái)經(jīng)評(píng)論員陸暉在接受記者采訪時(shí)表示：“在房地產(chǎn)大周期下，資金需求始終是房企的剛性需求，同一集團(tuán)下的上市公司與金融平臺(tái)容易淪為集團(tuán)內(nèi)部的融資通道。若長(zhǎng)期存在項(xiàng)目、資金、風(fēng)險(xiǎn)混同的情形，既可能違反金融行業(yè)獨(dú)立性監(jiān)管要求，也可能引發(fā)大股東利用關(guān)聯(lián)交易向上市公司輸送利益或制造同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的潛在問題?！?/p>

??陸家嘴未能躲過市場(chǎng)的整體下行影響，又意外踩雷“毒地”，這些或許可以歸為“運(yùn)氣不佳”；但信托板塊的違規(guī)操作與風(fēng)控失守，則深刻反映出公司內(nèi)部管理存在的問題。市場(chǎng)周期的陣痛固然難熬，但陸家嘴真正的考驗(yàn)，才剛剛開始。